是否存在一种方แ法可以帮助人们避开市场的这些狂热时期？“要想明确地判定一个泡沫是很困难的？他在2๐002年8月的一次演讲中说道。不可否认的是这两个部，他因为未能戳穿网络泡沫而承受了巨大压力。艾伦-格林斯潘aທlangreenspan对此持怀疑ທ态：投资者能ม否现泡沫并避免被它们所展，日常消费品部门拥有异乎寻常的。该部门中的多数大公司除了最。读一读本章开头的那ว段引言，它出自华尔街一位顶尖研究团队的成员之手。当“新时代”的观念让这些出色的分析家都如此执著的时候，你应该意识到自己已经身陷泡沫中ณ了。
然而不论怎样定义，作为美联储的主席。除非它用破灭证明了自己้的存在。”1我对他的这一论断ษ不敢苟同，并给投资者了丰厚的回报，我们已经提到过可口可乐、菲利ำ普-莫里斯、宝洁、百事在长期中的优异表现。多达12只来自日常消费品部ຖ门，标准普尔5๓00指数投资收益最。
41้全球产业分类标准
1菲利普-莫里斯公司19๗7514๒751313407
332制药公司
在《创造性的毁灭：为ฦ什么持续经营的企业市场表现不尽如人意，福斯特和卡普兰宣称，如何成功地转变它们：“我们对美国公司诞生、展和衰亡过程的长期研究清楚地显示ิ：表现能够始终优于市场的所谓旗舰企业从未存在过，它只是一个幻象。”1
这些价格上升意味着指数化投资产品的收益率将会随着时间的推移而下降，标准普尔公司对此有清醒的认识。2004๒年3月，公司宣布将有步骤地降低指数中公司成分变动对股票价格的影响。9然而，只要标准普尔500指数仍然作为ฦ基准指标在市场上大行其道，对指数中股票的高估似乎就不可避免。10่
原始标准普尔50่0指数：195๓7๕年3月1日市场价值排名公司名称市场价值1้0亿美元部门
“今天这三个ฐ在195๓7年占标准普尔指数的份额几乎微乎ๆ其微的部门—金融、卫生保健和科技，已๐经占了标准普尔5๓00指数市场价值的一多半。如果你从不更新你的投资组合的话，那么它将充斥ม着正在衰退的工业公司、矿产公司或者铁路企业。”
达国家面临的最关键的两个问题是：谁将为我们生产商品？谁将购买我们出售的资产？我已๐经为它们找到เ了这两个ฐ问题的答案：展中国家的劳动力和投资者将会为我们生产商品并购买我们的资产。我把这种情况称为“全球解决方案”。
4新泽西标准石油29太平洋联合铁路公司
未来看上去是如此光明，“新า经济”—这个在20世纪90年代被反复使用的词汇实际上早在此前5๓0年就已๐经被用来形容当时的经济状况。为庆祝创刊25๓周年，《财富》杂志在1้955๓年推出了一系列特别文章，歌颂大萧条时期以来美国新经济在生产力及收入方面取得的巨大增长。
iBm在1967๕年夺去了美国电话电报公司的桂冠。尽管大多数人当时并不知道现在仍然不知道电脑是如何工作的，但是人人都听说过iBm，也都知道电脑有何用处。事实上，由于iBm在20世纪50和60年代占据了电脑市场过80่%的份额，“iBm机器”几乎成了电å脑แ的同义词。在杰克-韦尔奇的领导下，通用电气于1993年末重新登顶，直到1998年底才被获得巨大成功的软件公司微软取代。几乎每个使用过电脑的人都用过微软的操作系统或是文档处理工具、电子表格、绘图程序等。不知名的思科取代微软，昭示着市场已经生了巨大变化。在温斯坦做出“万亿美元”预测后两年半，思科的市场价值跌落到500亿美元，不足其巅峰时期的110่。
56第四课：避免三位数的市盈率
在我的文章《网络股票是否被高估了？这些股票是否曾经被高估》表之后，网络股票在接下来的4个月时间里下跌了近40％。不过这并没有挫伤互联网狂热者们的热情，随着在线商店销售额上升的报道不断出现，网络股票开始复苏，并且过了4月份所达到的高度。实际上，在从4๒月的800่点跌到8月的5๓00点之ใ后，网络股票指数在2๐000年3月初ม几乎上升了两倍，达到1300点。
伴随着互联网热潮的继续蔓延，一种观点开始出现并流行开来：就算许多的新兴网络公司可能遭遇失败，但那些为它们设备的供应商一定会赚取可观的利润。结果，为互联网和新兴的个ฐ人电脑市场商品的大盘科技类公司的股价也蹿升到了新า的高度。
大多数持有思科、太阳微系统公司、易安信emcນ、北电å公司等网络股票空头的投资者认为，这些公司的利润并不会像分析家们所设想的那样以如此快的度增长。不过这里还有一个ฐ更基本的问题：即使实际的盈利能够达到预期的水准，这些公司就真的配得上它们高额的定价吗？每年的3๑月，证券行业联合会在沃顿ู商学院举行为ฦ期一周的学术会议。在2000่年2月底，我曾经为了会议上要做的一次演讲而研究过上面的问题。我分析了9๗只拥有巨额市值且市盈率过100的股票：思科、美国在线、甲骨文、北电网络nortel9๗orks、太阳微系统公司、易安信、jdsuniphase、高通公司qualm以及雅虎。我得出的结论对于这些股票的持有者来说不是什么เ好消息。即使按照乐่观的预期，利润以每年21%ื~56%ื的度递增并且一直持续5年长期的利ำ润规划通常涉及到未来3~5年，这9只股票的平均市盈率仍然会达到令人心惊肉跳的95，而其中的三只美国在线、jdsuniphase和雅虎拥有的该指标数值还会在100以上。
即使利润增长能ม够按照预ไ期的率维持1้0年实际上没有人相信这些公司能将这么高的增长率保持这么久，上述股票的市盈率也只会下降到40่左右，仍然高得惊人。投资者的设想如果实现，那么科技类股票将会在今后10่年中完全统治市场，并且其价格水平将达到เ标准普尔500指数历史水平的2๐~3倍。这种情况实际上是不可能生的，这些股票的价格必然会遭遇巨大的滑坡。
57大盘科技类股票
2000年3๑月8日，我接到เ了《华尔街日报》的一位编辑马克斯-布特maxBoot的电å话，询问我是否愿意就纳斯ั达克当前的情况写一篇社论对版文章。由á于已经完成了上文所述的研究，我立即应允了这个差事并且给这篇文章起了一个无关痛痒的标题—《历史的教训》。我知道对于编辑们来说在对版标题上做文章早已๐司空见惯，不过当我拿起报纸看到最上端赫然印着“大盘科技股是傻瓜的赌注”时，还是禁不住大吃一惊。我总是避免在文章中有不敬言辞，何况这些股票的持有者中还有一些我最好的朋友。购买这类股票的人也许是被误导了，不过将他们叫做傻瓜实在有些过分。我已经准备好了向有可能向我质询此事的人道歉，告诉他们“傻瓜”这个词绝不是我的本意，不过令我吃惊的是，这个标题似乎ๆ并没有给我带来什么麻烦。
在《华尔街日报》和我接触之后两天，我又接到了斯图尔特-ๅ瓦尼stuartvarney的电å话，他已经取代了卢-多布斯成为ฦ美国有线新闻网n金钱线节目的新主人。他邀请我于当天晚上6点到เ他的节目中去谈一谈市场近来的动态。
瓦尼以这样的方แ式开始了访谈：“让我们直击要害吧，你十分认定科技股的价格将在最近出现巨大的跌落吗？”我想谈谈思科以及其他被高估的科技类股票，不过我并不想让观众们觉得我是在抨击这些公司。美国在线的投资者给我的回应还记忆犹新，于是我为思科唱起了颂歌。我说：“思科是一家美妙的公司，一家伟大的公司，一家一流的公司，就算价格是其盈利的80倍我也会购买它的股票，但是如果市盈率达到了1้5๓0呢？前20่位的股票按市场价值排名中有6只市盈率过了100่，这是史无前例的，从来没有哪只股票在公司已经达到如此规模的时候其价格过利润100倍。”我提到，科技类股票在近5๓个月来大幅上升，然而我却看不到เ这种上升的缘由，“它来得容易，去得也容易”。那些驱动价格走势的短期投机者，即所谓的“动量选手”，“声言它们会在列车撞毁前跳下车”。当人人都抱着这种打算的时候，价格很可能出现剧烈下跌。
瓦尼想要做个ฐ总结，他问道：“这是一个泡沫，里面的空气不久ื就会跑出来，而且是以非常快的度，市场会坠入谷底吗？”我明确地回答：“空气会跑出来……我想我们今年会看到这个部门的大滑坡。”这次访谈的当天，2000่年3月10日，周五，纳斯达克综合指数以50่4862点收盘，这是该指数历史上的最高值，科技市场也正处于鼎盛时期。两ä年之后，纳斯达克指数下降了75％。
在200่0年4月10日所在的那个ฐ星期，纳斯达克经历了一场灾难，下跌了过1100点，近14。金钱线节目再次采访了我，并重播了一个月前所做的访谈的大部分内容。到第二年，瓦尼开始频繁地播放3月10日节目的片断。很快，《大盘科技股是傻瓜的赌注》成了我为新闻媒体写过的最著名的一篇文章。当我在全国各地讲演时，投资者们总是拿着这篇文章的复印件来找我，表示是我的观点说服了他们抛售科技类股票，从而保全了财富；更多的人走过来称赞我写的文章，同时懊恼地悔恨当初ม没有按照我的建议去做。
被新闻媒体和投资者奉为市场“权威แ”让我觉得很不自在。市场的短期动向如此难以预ไ测，谁说得对都只能归功于运气。科技股的泡沫也许本还能再持续一个月或是一年，然而我还有许多人，甚至包括一些持有这类股票的人知道它肯定会在某个点上破灭。我在文章中还提出了一个很重要但却没有吸引太多注意的结论：在2๐000年3月，15只非科技类大公司的股票并没有被过高定价。这是一个科技泡沫，简单而纯粹—市场上的其余股票大部分未被牵涉。直到2002年安然公司爆出利ำ润丑闻之ใ前，非科技类股票的价格都没有真正下降，这些股票在2003年底已经全面复苏，而那时科技类股票的价格比泡沫时期仍然下降了过60%ื。
5๓8预测科技类公司利润增长率的愚蠢行为
在《大盘科技股是傻瓜的赌注》一文刊登一年后，马克斯又询问我是否愿意续上一篇。我很不情愿地照他的话做了，心里很清楚要想像上次那样幸运地在市场高峰时期做出准确预ไ测实在是不太可能。
我在文中写道，尽管科技股在上一年度遭遇滑铁卢，但对这些公司未来3~5年利润增长率的预期并没有改变。在过去12个月利ำ润大幅下滑的情况下，我认为仍然保持怪异的乐观预期毫无道理。我在开头这样写：“你也许认为纳斯达克指数的骤然跌落已经使华尔街认识到他们的分析家过分鼓吹了科技部门，不过事实上他们关于大型科技类公司长期利润的预测仍然很不现实。即便今天的股价已经降低了很多，但实际上许多科技类股票仍然处于过高定价的状态。”这篇文章被命名为《不那么เ大盘的科技股依然是糟糕的赌注》我说服了马克斯把“傻瓜”换成“糟糕”。
我指出了华尔街的利润预测有多么糟糕：在2001้年1月9日，上个季度结束后9天，分析家估计2000年第四季度科技部门的营业利润为每股10美元，然而6个ฐ星期以后当所有的利润都计算完毕，这个数字又变成了每股769美元。如果分析家们在为ฦ一个刚刚结束的季度估计利润时都可以偏离近25%，那么投资者对他们关于下一个年度，甚至是未来3~5年的预测能抱有多大信心？在瞬息万变的科技部门中预测利润已经变成了拙劣的射击。高市盈率只应该属于那些能够稳定地保持较高长期增长率的企业，而科技类公司显然不在此列。
59第五课：在泡沫中ณ不要卖空
读了上面的警告和建议，许多人一定会认为我通过卖空网络和科技类股票了大财。7不过事实上我对卖空这些股票一点儿兴趣也没有，也不建议普通的投资者这样做。即使投资者在长期中是百分之ใ百正确的，他在短期中也有可能犯错。
每一个了解金融市场常识的人都知道，持有一只股票的空头要承受一定的风险：你可能遭受的损失是无限的，而最大可能ม的收益则是既ຂ定的，即最多不过是你卖出的股票价值。卖空者的损益与股票持有者相对应，后者的可能收益是无限的，而所能遭受的最大损失是他为购买股票所投入的资金。这意味着卖空股票的交易者会被要求建立一个ฐ保证金账户，经纪公司不断ษ地调整空头头寸的价值，当卖空的股票价格上升时，投资者会被要求向账户里添加保证金，如果此时他无法资金，头寸会按照市场价格轧平。
很可能一只股票确实被高估了，但是观点在长期内正确并不能保证其在短期内不会有失偏颇。如果你卖空一只股票而其价格持续上升，那ว么你可能会陷入无法为保证金账户足够资金的窘境。事实上，经验表明卖空者几乎在所有的泡沫中都会被榨干。一些投资者在股价过“恰当的”水平时开始做空头，如果价格迅得到纠正，他们就可以赚钱，不过泡沫持续的时间和膨胀的程度通常都过卖空者的预期。随着股价的持续上升，大多数的空头头寸都难以维持，最终只能在亏损的情况下被轧平。
轧平空头头寸需要购回借来的股票，在“动量投资者”已๐经大量买进的情况下，这种加大股票需求压力的做法无异于火上浇油，经常会导致股价的爆炸性上升。
一种流行的说法认为泡沫会在所有空头都被轧平时达到顶峰。同时，卖空者中间那些拥有足够资金和钢๐铁般神经的人最终会得到奖赏。而对于其他人来说，最好的建议是站在外面欣赏这场演出，不要到舞台上去凑热闹。
510对投资者的建议
就像医生通过观察各种症状来诊断ษ病情一样，投资者也可以甄别ี一些现象来确认泡沫是否存在。这些现象包括广泛且迅升温的媒体报道；缺乏利ำ润甚至收入方面的依据，只是建立在一些概念和名号基础上的高得出奇的定价；以及认为世界已经生根本性的改变因此某些公司不能再按照传统方法进行评估的观念。如果你识别出了一个泡沫，最好的建议是离它远一点！
记住，不管泡沫是否存在，定价永远是重要的。那些为了追求增长率舍得付出任何价格的人最终将会被市场狠狠地惩罚。