问题让美国人感到เ厌倦，在
议。但是他的教导对今天的投资者仍是金玉良言，巴鲁邀请本出席了在他办公室举行的一次会议。时间在变、市场在变，西格蒙德·佛
或许华尔街“不存在确定的、轻。他，这位
57岁的金融家告诉本。他想找个合伙人，
可是一些不引人注目的新า公司仍然显示出诱人的投资前景，皮佩莱尔制ๆ造公
司、普利茅斯ั绳具公司和一个主ว要的童车生产厂家伍德—威แ克费尔德公司就
是其中ณ的代表。巴鲁在格雷厄姆的帮助下已经从股票投资中ณ赚了不少钱，但
他似乎更想把这个年轻人与他这样一个受人尊敬的名字联系起来。
于是在19๗29年初，但是致富之路确实存
越西方แ星斗的浴ภ场
。后者是美国第一个ฐ金融&#，股市越涨。他认为ฦ自己和一个更年轻的人分担重任，共享利润是明智之举。巴鲁并不，显然，而且一
直精力旺盛。他不断增加自己的财富，并获得了“政
，担任过几届总统的顾问。他3o岁时就已成为百万富翁，在死前又把自己的财富增加了3o倍。
客户加入格雷厄姆基金，学生听他讲课，巴鲁对他的关注，这些都是由
于本对证券่分析有自己独到的见解。1้934๒年《证券交易法》公布之ใ前，内部ຖ
交易是合法的。实力雄厚的投资者经常从私人情报、内部资料或其他特殊信
息中获利。巴鲁与华尔街关系密切，当然也不例外。信息不灵的投资者就象
北极旅鼠一样追随着这些大户们，希望自己能跟着他们获利。格雷厄姆与他
们截然不同，他坚定不移地认为投资是一门科学，他选择的公司（以及它们
用以集资的股票和债券）都具有某种内在价值。问题的关键就是现这些价
值，而这又只能以事实为依据，在分析过程中不能有半点偏见。
礼貌地拒绝
本对巴鲁的邀请非常感激，却没什么兴趣。过去的一年中，联合账户的
投资回报率是6o％，而同期的道·琼斯工业指数只上升了51％，本的纯利ำ润
过了6o万美元。35岁的格雷厄姆正值创业之年，他没有理由在任何一家
公司做一名低级合伙人，即使可敬的伯纳德·巴鲁也不例外。
面对格雷厄姆的拒绝，巴鲁当时或许感到震惊，有些失望。但在这一年
快要结束的时候，他一定已经认识到เ了自己是多么เ幸运。经验和年龄再次显
示了它们对年轻和激情的优势。
悲观的预ไ测
巴鲁和格雷厄姆在讨论证券่市场行为时一致认为，股市已达到了顶点，
可能会出现崩溃。1้921～19๗29๗年，股价狂涨了45o％。这很大程度是因为ฦ对
保证金的要求很低：购买股票时只需支付股价的1o％，其余部分可由经纪人
贷款。19๗28年是牛市的最后一年，道·琼斯指数上涨了51％。巴鲁认为，
银行短期贷款利率是8๖％，而道·琼斯指数的红利只有2％，这是没有道理的。
根据平衡法则，情况总有一天会颠倒过来。”本对此表示同意。（1）巨浪ฐ
多年以后，本在回忆往事的时候现自己很奇怪：虽然已๐经感觉到เ危险，
却没有把自己的投资完全处理掉。显然，年轻的投资者还没有意识到这次巨
浪ฐ会掀翻所有的船只，包括他自己在内。不过，本还是极为ฦ谨慎地防范了风
险：他选择了低值股票，并在投资中进行了套期保值。
而且，拒绝与巴鲁合伙的本还把目光投向了另一个富有挑战性、让人兴
奋的目标。
制定计划
投资托拉斯在当时很流行，于是h·汉茨的合伙人们决定组织一个ฐ这样
的机构，并希望由á本负责经营。最初ม的投资托拉斯是固定的，事先确定普通
股的股东名单，与现在的指数基金很相似，股东在这个不变的集团中拥有一
定的投资比例。h·汉茨喜欢英国模式的由专人负责的托拉斯，他和本在管理
这个25oo万美元的基金时得到工资，另外还在买卖股票和处理托拉斯ั的其他
业务中ณ收取代理费。
这个ฐ想法在2o年代末是很高明的。迅上涨的股市对新手和经验老到เ的
投资者具有同样的吸引力。不断有传闻说，一个普通的护士在股票投资中赚
了3万美元，而一个股票经纪人的小跟班的兜里都有2๐5万美元。当时的流行
词是“新时代”，因为ฦ人们相信美国已经走进了一个永久增长和繁荣的时代。
乌云密布
然而，汉茨—格雷厄姆托拉斯的组织过程过了他们预定的时间，当他
们准备在1929年9๗月开始运行的时候，股市的裂痕已经出现了。这个ฐ裂痕越
来越大，迅扩展，本忙得几乎都没空再考虑这个新基金了。
突的风暴
通常，股票价格越是接近顶点就越难以预测。夏末秋初的时候，股市开
始生动荡。1o月29๗日，狂跌终于来临了。在这个恐怖的“黑色星期二”，
股市损失了14o亿美元。道·琼斯指数于1้921年以7๕5点开始上升，1้929年
达到最高峰381点，随后在几周之内就跌到了2oo点以下，并于19๗32๐年达到
了最低点——41点。（2）
价值投资原理虽然能缓冲下跌的压力，却无法使他完全摆脱麻烦。本用
联合账户的25๓o万美元进行了许多套利和套期保值的投资活动，包括25o万
美元的多头和同等金额的空头。此外，他还投资了价值45o万美元的证券，
其中有2oo万是以保证金形式买进的。和往常一样，他买进的都是些有利可
图却不引人注意的股票。
许多错误，巴鲁却没麻烦本和成千上万的投资者一样受到เ了小额股票和保证金催付的脆弱性的打
击。而根据众多的报告记载，伯纳德·巴鲁在这次洪水到来之ใ前已经基本上
退出了证券市场。
事实上，套期保值的活动加剧了联合账户的麻烦。为了保护投资，本通