在科技泡沫达到顶峰的2๐0่00年，6在过去半个ฐ世纪中ณ，是历史上最。在195๓7年则ท只有iB，只有8家新公司登上指数，仅少于197๕6年。指数中添加了49๗家新公司，
最初的指数包括ã。为了使指数更具代表性。今天排在前5名的企业—微软、沃尔玛、英特尔、思科和戴尔，在195๓7年都还不存在。195๓7年的前20名里有9๗家石油生产商，而今天只有两家。今天的前20่家公司里有1้2家来自科技、金融和卫生保健部门，而在2003๑年股市跌到了谷底。这大大改变了指数的构成。表2-1列出了19๗57年，能ม够囊括5๓00家“经济主导产业中的主导公司”，5在198๖8年标准普尔取消เ了对每个产业中进入指数的公司数量的严格限定。能够在市场价值、收入和，标准普尔500指数不断ษ地更新，以取代相同数量的达不到เ标准的旧公司。h米h花h在h线h书h库hhtp:bookmihuaທ
我也认同人口因素将影响我们的未来，我强烈地反对彼得森、科特利ำ科夫和其他人的悲观论调，不过在将我们所面临的现实情况纳入到我的研&#x。我自己้建立的关于人口和生产力展趋势的模型令我确信，世界ศ并非徘徊在危机的边缘，而是即将迎来稳定快的经济增长。
对于投资者和迫切需要将金融资产变现以购买商品和服务的退休者来说，金融市场上存在过多卖家都是一场灾难。更糟的是，随着大量人口的退休，美国将面临劳动力短缺，这会导致商品供给不足，退休者也许将很难享受到เ舒适的退休生活。
和今天一样，在1้950年世界ศ也正在经历着巨大的变化。在科技展的引领下，美国的制造商们已经将重心从军用品转移到消费品上。在1948๖年美国家庭拥有148๖万台电å视机，到1้950年这个数字已经上升到4๒40万台，两年之ใ后更是达到了500่0万台。作为一种新型媒体工ื具，电视机的渗透度相当惊人，远远快于20世纪80年代的个人电脑和90年代的互联网。
1้41้20世纪中叶的经济
当时我在一个标准普尔5๓00指数基金中持有头寸，因此对雅虎股价的飙升感到เ甚为忧虑。很明显，雅虎会拖指数基金未来收益的后腿。不幸的是，这样的事情将来还会生。
接下来的事情证明我并不是在杞人忧天，雅虎的经历又在其他新登上标准普尔5๓00指数的公司身上重演了。在200่0年，从消息公布到正式登上指数，君王制ๆ药公司kingpharmacນeuticals的股价上升了21้%，9๗iphase、医学免疫公司medimmune、po9erone和宏道公司Broadvision的股价分别上升了27๕%、31%ื、35%和50่%。
这些价格上升意味着指数化投资产品的收益率将会随着时间的推移而下降，标准普尔公司对此有清醒的认识。2๐00่4年3๑月，公司宣布将有步骤地降低指数中公司成分变动对股票价格的影响。9๗然而，只要标准普尔500่指数仍然作为基准指标在市场上大行其道，对指数中股票的高估似乎ๆ就不可避免。10
2๐9对市场价值和投资者收益的混淆
那么福斯特和卡普兰究竟错在哪里？他们错在把股票市场价值的变动当做了衡量投资者收益高低的标准。市场价值是一个公司行在外的股票数量与每股价格的乘积。比如，在2๐004๒年微软的股票行量为110亿股，当价格为每股27美元时，微软拥有的市场价值大约为300่0亿美元。股票价格或行在外的股票数量任一者生变化都会导致公司市场价值的变动。
而投资者收益则是一个完全不同的概念，它等于每股价格的变化再加上股利—如果有股利的话。投资微软的收益会随着其股票价格和股利这两ä者中任一者的变化而变化。市场价值和投资者收益中唯一相同的因素就是股票价格。股利和股票行量对投资者收益的影响是截然不同的。
混淆投资者收益和市场价值是许多投资者甚至专业人士都会犯的错误。二者在短期内的确有紧密的联系，在几天或几周之内，它们之间存在着近似完全相关的关系，不过随着时间的推移，二者的相关程度会大大减弱。对于长期投资者来说，股利ำ才是收益的主要来源。
291股利ำ再投资的重要性
iBm的股价上升幅度每年过1้1้%，这个ฐ水准比新泽西标准石油高了近3๑%，然而标准石油的投资者收益却能过前者，这其中高股利率的作用至关重要。19๗5๓0่~20่03年，标准石油的股票价格大概上升了12๐0倍，而iBm的股票价格则ท上升到เ原来的近300倍，不过195๓0年投资标准石油并将股利再用于购买该公司股票的投资者可以积累的股票数量为最初购买量的1้5倍，而iBm的投资者采用相同的积累方法只能拥有3倍数量的股票。
许多投资者和咨询师没有认识到เ股利再投资在长期中ณ的重要作用。当投资者应该着眼于长期收益时，他们的目光却过多地被短期价格上升所吸引，这是增长率陷阱的另一种表现。人们必须保持耐心，必须ี明白只有通过股利再投资积累股票数量才能增加他们的收益。长期投资者一定要记住，股利的再投资至关重要。
292๐下降的市场价值和上升的投资者收益
还有一些理由á可以说明市场价值和投资者收益之间并不存在联系。以美国电å话电报公司为ฦ例，当标准普尔50่0指数在1957年建立时，它就已经是全世界ศ最有价值的公司了。到19๗83年底，该公司的市场价值已经接近600่亿美元。在司法部命令美国电å话电å报公司剥离它的子公司地区性公司之ใ后，持有该公司股票的投资者得到เ了7个ฐ单独公司的股票。1้1这次结构重组使得美国电话电报公司的市场价值从6๔00亿美元下降到เ1984年底的200亿美元。然而如果考虑到子公司剥ຓ离，那ว么投资该公司的收益实际上是正的。尽管市场价值下跌了66๔%，但持有子公司股票的投资者却在当年使自己้的财富增值了30%ื。
29๗3上升的市场价值和下降的投资收益
相反的事情也可能生：市场价值上升而投资者收益下降。这样的情形经常出现在一家公司行新股为ฦ一个新า项目融资，或是和另一家公司合并时。在科技泡沫达到顶峰的200่0年，美国在线aol与时代华纳time9aທrner合并，组成世界上最大的传媒公司。美国在线以1:15的比例向时代华纳的股份持有者派美国在线的股票。这次新股行之后，每个美国在线股票持有者分得的“蛋糕”小了，不过“蛋糕”作为一个整体变大了，因为两ä家公司合并成了一家公司。合并完成以后，美国在线的市场价值从109๗0亿美元上升到19๗20亿美元，跻身世界最大公司的行列。不幸的是，原时代华纳股票的投资者恰好在市场达到顶ะ峰的时候收到了美国在线的股票，他们在接下来的几年里遭受了可怕的损失。2003年，也许是为了抹去这次交易带来的糟糕回忆，公司从名称里去掉了“美国在线”的字样。
标准普尔5๓00指数中的原始公司和新增公司在市场价值和投资者收益方面也有很大区别。标准普尔500指数中所有公司的市场价值总和从1957年的172๐0亿美元上升到2๐003๑年12๐月3๑1日的103๑万亿美元，每年增长9๗13%，而标准普尔500่指数中原始公司的市场价值总和只以每年644๒%的率上升，到2003年底只达到32万亿美元。重要的是，尽管原始公司市场价值上升的度比标准普尔50่0指数的总体度慢很多，但是由á它们组成的投资组合却能带给投资者更高的收益。标准普尔5๓00指数的总体市场价值上升更快是拜新า公司所赐，但是这些新公司并没有提高标准普尔500指数的总体收益率。这正是福斯ั特和卡普兰的研究出错的地方，也可以解释为什么一味追求增长率在很多情况下是错误的投资策略๓。
210投资者应该持有还是出售派生股票
那ว么投资者应该持有子公司股票还是应该将其销售并把资金投向别ี处？对标准普尔5๓00指数历史数据的分析有助于我们做出选择。通过观察“完全派生投资组合”和“直接派生投资组合”在投资收益方面的差异，我们可以看出两ä种做法所导致的结果有什么不同。如果只是从风险和收益的角度进行权衡，我们似乎很难做出抉择。有时子公司的表现比母公司好，有时又不是这样。比如，投资者如果持有美国电话电报公司各子公司的股票，那么他们的境况比选择不持有这些股票的人要好，因为这些子公司的年收益率比母公司高出3%ื。与之类似，摩根士丹利manstanley和奥尔斯泰特公司allstate的表现也要好过其母公司西尔斯ั罗巴克seaທrs,ไroebຘuck；而相反的是，天然气生产商普莱克斯ั公司praxair的收益率就不如它的母公司美国联合碳化物公司unioncນarbຘide。
但是如果考虑到税收因素和交易费用，那ว么持有子公司股票是相当有利的。选择“完全派生投资组合”的投资者无须ี在公开市场上出售股票，唯一的股票购入也可以通过股利的重复投资来完成，在这种情况下交易费用被减少到เ最低限度。1้2此外，除去少数的特例之外，在这个投资组合的持有过程中不会有资本利ำ得实现，因为没有一只股票被卖出。13๑投资者不应该将交易费用的节省看得无足轻重。由交易太过频๗繁所引起的交易费用上升和税费增加是对投资收益构成严重负面影响的几个ฐ因素之ใ一。尽管在计算投资组合的收益时并不将这些费用考虑在内，但相对于指数共同基金，“完全派生投资组合”引起的交易费用无疑更少，仅这一点就足以使投资者更倾向于持有他们收到เ的所有派生股票。
211投资者的教训
熊彼特的“创น造性的毁灭”理论很好地刻๑画了资本主义แ经济的运行方式。新公司取代老公司，推动变革，促进展，打破现状。然而这个ฐ过程却并不适用于资本市场。投资者因为为ฦ那ว些“创造性”公司的股票支付了过高的价格而一败涂地。这些现对投资者来说意味着什么？人们是否应该仿照标准普尔500指数构建投资组合然后永远持有下去？短期内的答案是否定的。正如我们在后面的章节中将会看到เ的，投资者甚至有机会使自己的收益过由标准普尔500指数原始成分股票组成的投资组合。
本章的论述打破了一个错误的观念，更新投资组合中的资产成分并不是赢取高额收益的法宝。事实上，那些极为流行的指数会导致新增公司的过高估价，使得未来的投资收益降低。此外，“买入—持有”投资组合能够有效地减少税赋和交易费用，对于力图在长期中ณ积累财富的投资者具有很强的吸引力。下一章我们会谈一谈那些使得标准普尔50่0指数的原始股票组合表现领先市场的公司。